Semper Augutus Investments Report 2024

Semper Augutus Investments에서 2024년도 리포트를 업로드하였다. 버크셔해서웨이의 투자와 관련해서 매년 내재가치 계산 결과를 제공하고 있다. 다음은 버크셔와 관련된 내용의 요약 자료이다.

https://static.fmgsuite.com/media/documents/209f849a-6878-4fd7-be6b-e00e4f030c3f.pdf

 

 

1. Berkshire Hathaway의 내재가치 계산

• 방법론: Semper Augustus는 Berkshire Hathaway의 내재가치(Intrinsic Value)를 평가하기 위해 여러 접근법을 사용합니다. 주요 방법은 다음과 같습니다:
  
  • 순이익 기반(Net Income Basis): GAAP 순이익을 기반으로 하여 비경상적 요소를 조정합니다. 예를 들어, 2020년 Precision Castparts의 100억 달러 상각과 같은 비현금 손실은 제외되지만, 이를 완전히 무시하지 않고 자본 비용으로 반영합니다.
  • 부분합산 방식(Sum of the Parts Basis): Berkshire의 주요 사업 부문(Berkshire Hathaway Energy, BNSF, 제조/서비스/소매, 보험 등)을 개별적으로 평가하여 합산합니다. 각 부문의 수익성과 자본 효율성을 분석합니다.
  • 간단한 주가/장부가치 비율(Simple Price to GAAP Book Value Basis): 주가를 장부가치와 비교하여 상대적 가치를 판단합니다.
  • GAAP 조정 재무 접근법(GAAP Adjusted Financials Approach): 비경상적 비용(예: 연금 비용 정상화, 비세금 손실 충당금 등)을 조정한 경제적 수익을 계산합니다.
• 2024년 내재가치 업데이트: Berkshire의 주식은 여전히 내재가치 대비 할인된 가격에 거래되고 있다고 평가됩니다. 특히, 대규모 현금 보유고(‘Mount Berkshire’)와 Apple 투자 축소로 투자 포트폴리오의 리스크가 줄어든 점이 긍정적으로 작용했습니다.
• 연금 조정: Berkshire의 연금 계획은 소규모이며, 2024년 시장 수익률 상승으로 인해 연금 부족분이 없어 추가 비용 조정이 필요하지 않았습니다.

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2. 수익 예측

• 10년 기대수익률: Semper는 Berkshire의 10년 기대수익률을 ROE(자기자본수익률) 10%와 12% 시나리오로 계산했습니다. 이는 다음과 같은 가정을 기반으로 합니다:
  
  • 현재 기록적인 현금 보유고(최소 300억 달러를 제외한 2,380억 달러 활용 가능)와 낮은 레버리지(부채 대비 현금이 2.5배 이상)를 활용한 자본 배분.
  • 투자 가능한 현금 흐름을 주식 매입, 사업 인수, 자사주 매입 등에 사용할 가능성.
• 예상 수익률: 과거 Apple 투자(10% 수익률)나 Occidental 우선주(8% 수익률)와 같은 사례를 참고하여, Semper는 7%의 기회비용 수익률을 기준으로 삼았습니다. 그러나 Berkshire가 또 다른 대규모 성공적 투자를 실행한다면 이보다 높은 수익도 가능하다고 봅니다.
• 운영 성과: 개별 사업 부문 중 BNSF(철도)는 현재 14억 달러 수준의 수익이 저평가된 것으로 판단되며, 정상화된 수익력을 반영하면 추가적인 가치 상승 여지가 있습니다.

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3. 투자 철학

• 신뢰와 보수성: Warren Buffett의 2024년 연례 주주총회 발언에서 강조된 신뢰와 친절의 가치는 Semper의 투자 철학과도 맞닿아 있습니다. Berkshire는 자본의 영구적 손실을 피하는 데 초점을 맞추며, 과도한 레버리지를 사용하지 않는 보수적 운영을 유지합니다.
• 장기적 관점: Semper는 Berkshire를 단기 시장 변동성에 흔들리지 않는 ‘알고 있는 투자’로 평가하며, 이는 Benjamin Graham의 ‘투자자와 투기꾼’ 구분 철학과 일치합니다. 시장이 단기적으로 비이성적일 때 저평가된 자산을 매수하고 고평가된 자산을 매도하는 전략을 따릅니다.
• 기회비용 기준: Berkshire는 Semper의 투자 포트폴리오에서 가장 예측 가능하고 안정적인 자산으로, 다른 투자 기회의 가치를 판단하는 기준점으로 활용됩니다.

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4. 2024년 성과

• 성과 요약: Berkshire는 2024년에 주목할 만한 성과를 기록했으며, Semper 포트폴리오에서 가장 큰 비중을 차지하는 투자로 남았습니다. 구체적인 수치는 명시되지 않았지만, 지난 2년간 주가가 크게 상승했음에도 불구하고 여전히 내재가치 대비 매력적인 수준에 있다고 평가됩니다.
• 자본 배분:
  
  • Apple 지분의 70% 이상을 매도하여 현금 보유고를 늘렸고, 이는 포트폴리오 리스크를 줄이는 데 기여했습니다.
  • 자사주 매입, 성장 자본 지출, 주식 매수 및 사업 인수가 자본 배분의 주요 항목으로, 현금 변동과 부채 변동을 최소화하며 운영되었습니다.
• 현금 보유고(Mount Berkshire): 2024년 말 기준, 현금은 전체 자산의 20%에 달하며, 이는 시장 변동성이나 투자 기회 발생 시 활용 가능한 ‘건화약(dry powder)’으로 평가됩니다.
• 특이 사항: BH Energy의 Pacificorp에서 발생한 2020년 산불 관련 손실 충당금(2023년 13억 달러, 2024년 3억 달러)이 수익에 영향을 미쳤으나, 이는 비경상적 요인으로 분류되어 정상화된 수익 계산에서 제외되었습니다.

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종합 평가

Semper Augustus는 Berkshire Hathaway를多元化된 사업 구조, 예측 가능한 수익성, 보수적인 재무 상태를 갖춘 기업으로 평가하며, 현재 시장 상황에서 저평가된 기회로 보고 있습니다. 특히, 시장이 ‘Magnificent 7’과 같은 고평가 기술주에 집중된 가운데, Berkshire는 안정적이고 장기적인 가치를 제공하는 투자처로 강조됩니다. 내재가치 대비 할인된 주가, 대규모 현금 보유고, 뛰어난 자본 배분 능력은 앞으로의 수익 창출 가능성을 높이는 핵심 요소로 꼽힙니다.